運(yùn)用信托模式開創(chuàng)電網(wǎng)融資新渠道（上）
來源： 時(shí)間：2006-08-30
文章摘要：信托業(yè)具有連接資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。電網(wǎng)建設(shè)項(xiàng)目具有投資規(guī)模大和建設(shè)周期長等特點(diǎn)，隨著信托業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的不斷降低，通過信托募集資金的種種限制將漸次取消，信托業(yè)的整體規(guī)模和實(shí)力將不斷增強(qiáng)，信托投資公司能夠開展電網(wǎng)信托的領(lǐng)域非常廣泛，發(fā)展前景將十分廣闊。
?。薄 ‰娋W(wǎng)建設(shè)貸款信托
資金貸款信托能夠?qū)⒈姸嗟淖匀蝗恕⒎ㄈ撕推渌M織的閑散資金集合起來，形成一定投資規(guī)模和實(shí)力的資金組合。
同發(fā)行企業(yè)債券或股票等傳統(tǒng)融資方式相比，信托融資有限制條件少、融資負(fù)擔(dān)小、時(shí)間短、見效快等特點(diǎn)，且在我國目前的金融環(huán)境下就可以實(shí)施。
所謂電網(wǎng)建設(shè)貸款信托即募集社會(huì)自然人和企業(yè)閑置資金，向需要資金的電網(wǎng)企業(yè)發(fā)放貸款。整個(gè)業(yè)務(wù)操作過程透明，利率一般和電網(wǎng)公司在銀行融資標(biāo)準(zhǔn)相同，并不加重企業(yè)負(fù)擔(dān)。對(duì)投資人來說，每年４％—５％的收益比較穩(wěn)定，且電網(wǎng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，目前已成為吸納社會(huì)閑散資金最為直接和便捷的融資創(chuàng)新渠道，成為社會(huì)閑散資金，特別是個(gè)人資金的投資熱點(diǎn)。如英大信托公司２００５年５月８日發(fā)行的山東電網(wǎng)建設(shè)貸款信托計(jì)劃，原計(jì)劃發(fā)行５億元，實(shí)際發(fā)行５１５２５萬元。
信托公司在實(shí)施電網(wǎng)項(xiàng)目資金信托計(jì)劃時(shí)，可以選擇向項(xiàng)目提供信托貸款的方式，也可以選擇以投資主體的身份進(jìn)入信托項(xiàng)目。
因此，資金信托不僅是電網(wǎng)公司的融資渠道，而且還是電網(wǎng)項(xiàng)目多元化投資主體的來源。
２ 電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金
電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種新的金融工具，可為電網(wǎng)的發(fā)展籌集到較大規(guī)模的資金，對(duì)有發(fā)展前景而未能上市的電網(wǎng)公司給予有效的投融資支持與服務(wù)。
?。玻薄‰娋W(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金的功能前景
投資基金是證券市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的產(chǎn)物。根據(jù)我國當(dāng)前的社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際和電網(wǎng)自身的發(fā)展特點(diǎn)，設(shè)立電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。
?。ǎ保┯欣趶浹a(bǔ)電網(wǎng)建設(shè)的巨額資金缺口，減輕國家財(cái)力負(fù)擔(dān)
電力行業(yè)是資金密集性行業(yè)，建成一個(gè)項(xiàng)目動(dòng)輒幾千萬甚至幾十億元的資金。
在目前的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，政府有限的財(cái)力無法滿足電力建設(shè)的投資需求，如果發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金，就能將居民手中分散的閑置資金匯集起來，使公眾投資成為財(cái)政投資的有力補(bǔ)償。
?。ǎ玻┯兄诮档碗娋W(wǎng)建設(shè)項(xiàng)目的融資成本
目前電網(wǎng)公司融入的資金大部分來自國內(nèi)銀行貸款，融資渠道的單一使融資成本固定并且難以下降，而產(chǎn)業(yè)投資基金是以股權(quán)投資方式投入資金的，可以減輕企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)，降低資產(chǎn)負(fù)債率，提高企業(yè)的社會(huì)融資能力。
?。ǎ常┛砂汛罅康纳鐣?huì)金融存量資產(chǎn)引入投資領(lǐng)域
改革開放以來，居民的金融資產(chǎn)高速增長，但主要以儲(chǔ)蓄方式存在。其中很大一部分在銀行中處于空轉(zhuǎn)狀態(tài)。電力產(chǎn)業(yè)投資基金為民間資本開辟了一條風(fēng)險(xiǎn)適中、收益相對(duì)穩(wěn)定的投資渠道。
?。ǎ矗?duì)電網(wǎng)公司的改革和發(fā)展具有現(xiàn)實(shí)意義
電網(wǎng)公司多為未上市企業(yè)，產(chǎn)業(yè)基金的股權(quán)投入，有利于建立產(chǎn)權(quán)約束機(jī)制，培育新型投融資主體，促進(jìn)企業(yè)改善治理結(jié)構(gòu)。
隨著國家財(cái)政政策帶來的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好，未來中國電力需求仍將保持一定的增長速度。電網(wǎng)建設(shè)需要籌措的大量資金，為產(chǎn)業(yè)投資基金帶來巨大的發(fā)展空間。
從總體上分析，電網(wǎng)建設(shè)投資風(fēng)險(xiǎn)較小而投資收益穩(wěn)定，通過產(chǎn)業(yè)投資基金引導(dǎo)民間資金投資是可行的。
?。玻病‰娋W(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作
電網(wǎng)投資基金的運(yùn)作方式要考慮以下幾個(gè)因素。
?。ǎ保┌l(fā)起人的選擇
除電網(wǎng)公司作為產(chǎn)業(yè)基金的主要發(fā)起人外，應(yīng)選一些金融企業(yè)如信托公司或電網(wǎng)財(cái)務(wù)公司作為共同的發(fā)起人。發(fā)起人認(rèn)購的比例不應(yīng)低于２０％。
（２）募集方式的選擇
由于基礎(chǔ)設(shè)施投資基金的投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，比較適合具有中度風(fēng)險(xiǎn)承受能力的機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資，在目前條件下，因國家對(duì)產(chǎn)業(yè)投資基金以及公募形式?jīng)]有制訂相關(guān)的政策，應(yīng)優(yōu)先考慮開展以信托模式組成系列電網(wǎng)信托計(jì)劃為試點(diǎn)，以產(chǎn)業(yè)基金模式加以運(yùn)作和推廣，逐步在政策容許的情況下直接轉(zhuǎn)為電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金。
?。ǎ常┠技?guī)模的選擇
參照國外的情況并結(jié)合我國實(shí)際，考慮到信托法規(guī)所規(guī)定的“２００份”與“５萬元”的限制，每設(shè)計(jì)一個(gè)信托計(jì)劃募集規(guī)模應(yīng)在５億元左右。隨著信托法規(guī)的不斷完善，再適當(dāng)擴(kuò)大募集規(guī)模。
?。ǎ矗┗痤愋偷倪x擇
在基金類型選擇上要考慮電網(wǎng)公司的實(shí)際，由于電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金以追求長期資本利益為目標(biāo)，需要穩(wěn)定實(shí)施其投資策略，就必須在較長的時(shí)期里保持資產(chǎn)的相對(duì)穩(wěn)定，所以宜以封閉式為主。
從組織形態(tài)來看，電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金主要投資于未上市的電網(wǎng)公司，其資產(chǎn)透明度與上市企業(yè)相比較差，而基金中機(jī)構(gòu)投資者較多，這些機(jī)構(gòu)投資者有愿望也有能力對(duì)重大決策發(fā)表意見。因此，基金的組織形式應(yīng)為公司型。公司型投資基金不能隨意成立或終止，要符合長期投資理念，減少投機(jī)性。
?。ǎ担┗鸬耐顿Y目標(biāo)
電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金主要投資于電網(wǎng)建設(shè)和電網(wǎng)技改項(xiàng)目。
?。ǎ叮┗鸬耐顺鰴C(jī)制和流動(dòng)性選擇
由于信托產(chǎn)品流動(dòng)性較差，以信托模式設(shè)立的電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金的退出通道相對(duì)較少，所以更需要?jiǎng)?chuàng)造退出機(jī)制，增強(qiáng)流動(dòng)性。
比較可行的方法是：
?、儆砂l(fā)起人認(rèn)購的份額共同設(shè)立“資產(chǎn)池”，所有退出份額都可劃入“資產(chǎn)池”。
②“資產(chǎn)池”由信托公司管理和運(yùn)作，為增強(qiáng)資金的流動(dòng)性和盈利性，可以適當(dāng)比例進(jìn)行短期債券投資。
③“資產(chǎn)池”單獨(dú)進(jìn)行管理，對(duì)退出份額要詳細(xì)予以記錄，對(duì)新認(rèn)購份額可優(yōu)先在退出份額中予以認(rèn)購。
?、苡捎谑怯上盗行磐杏?jì)劃組成，可根據(jù)退出和預(yù)約認(rèn)購的份額靈活把握發(fā)行的時(shí)機(jī)和規(guī)模。
電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種新的金融工具，可為電網(wǎng)建設(shè)和發(fā)展籌集到較大規(guī)模的資金。在目前的政策環(huán)境下，運(yùn)用信托模式構(gòu)建電網(wǎng)產(chǎn)業(yè)投資基金的雛形是十分有效和可行的。
?。场 ≠Y產(chǎn)證券化
?。玻埃埃的辏丛拢玻叭杖诵泻豌y監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，明確了資產(chǎn)證券化將采取信托模式，這一模式的確立將給信托公司提供業(yè)務(wù)空間。
資產(chǎn)證券化是指將企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)所持有的缺乏流動(dòng)性、但能夠產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)性安排，轉(zhuǎn)換成在資本市場(chǎng)上可以出售和流通的證券。
近年來，資產(chǎn)證券化作為國際資本市場(chǎng)的重大創(chuàng)新，其業(yè)務(wù)規(guī)模迅速增長，應(yīng)用范圍日趨廣泛。
在國內(nèi)，資產(chǎn)證券化融資已開始受到關(guān)注，并產(chǎn)生了不少成功的案例。
電力是國民經(jīng)濟(jì)的先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，電力的融資能力直接影響電力產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。為適應(yīng)國際資本市場(chǎng)創(chuàng)新的要求，正確運(yùn)用資產(chǎn)證券化，對(duì)革新我國電力產(chǎn)業(yè)的融資機(jī)制具有重要意義。
３．１ 資產(chǎn)證券化對(duì)電網(wǎng)公司改革融資機(jī)制的意義
?。ǎ保┍P活現(xiàn)有電網(wǎng)公司存量資產(chǎn)
電網(wǎng)公司存量資產(chǎn)數(shù)額龐大，但相當(dāng)一部分電網(wǎng)公司存量資產(chǎn)的運(yùn)營效率不高，應(yīng)收電費(fèi)居高不下，國家電網(wǎng)公司目前的應(yīng)收電費(fèi)就高達(dá)３４０億元。
從經(jīng)濟(jì)、社會(huì)對(duì)電力需求的前景看，盤活電網(wǎng)公司現(xiàn)有的存量資產(chǎn)，獲取新的電網(wǎng)建設(shè)資金是當(dāng)前電網(wǎng)公司發(fā)展的重要任務(wù)。
當(dāng)然，資產(chǎn)重組不失為盤活電網(wǎng)公司存量資產(chǎn)的途徑，但電網(wǎng)的統(tǒng)一管理及電力產(chǎn)權(quán)的國有控制要求，使資產(chǎn)重組思路具有一定的局限性，而運(yùn)用資產(chǎn)證券化則可以繞過產(chǎn)權(quán)障礙，優(yōu)化電網(wǎng)公司融資結(jié)構(gòu)。
?。ǎ玻﹦?chuàng)造電網(wǎng)開展國際化投融資的便利條件
資產(chǎn)證券化包括多個(gè)環(huán)節(jié)的交易過程，如初始信用資產(chǎn)的形成和出售、以初始資產(chǎn)為支持發(fā)債、現(xiàn)金流回收、債券償還、信用評(píng)級(jí)、升級(jí)及擔(dān)保等，涉及多個(gè)參與主體。正是這種結(jié)構(gòu)特征為融資者在全球不同國家和地區(qū)選擇最合適的參與者提供便利。
現(xiàn)在，國家電網(wǎng)公司開展跨國投融資，在全球范圍內(nèi)進(jìn)行電力資本經(jīng)營的功能比任何時(shí)候顯得突出。資產(chǎn)證券化則恰好為這一功能的實(shí)現(xiàn)提供條件：
第一、資產(chǎn)證券化將流動(dòng)性差的電力資產(chǎn)置換出流動(dòng)性強(qiáng)的資產(chǎn)，通過信用升級(jí)，以優(yōu)于國內(nèi)信用等級(jí)的標(biāo)價(jià)，推介給國際資本市場(chǎng)的投資者，既引進(jìn)了外資，又不以出讓產(chǎn)權(quán)、市場(chǎng)為代價(jià)，其宏觀融資成本低、效益高；
第二、從微觀角度看，以資產(chǎn)證券化的方式融資一般比直接發(fā)行國際債券成本低，并可通過結(jié)構(gòu)安排轉(zhuǎn)化為表外融資，不計(jì)入公司負(fù)債，不會(huì)影響財(cái)務(wù)指標(biāo)和放大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
?。常病≠Y產(chǎn)證券化的內(nèi)涵及遵循的原則
根據(jù)證券化標(biāo)的不同，可將資產(chǎn)證券化劃分為不同的類型。
從我國電網(wǎng)公司資產(chǎn)的構(gòu)成狀況來看，電網(wǎng)公司運(yùn)用資產(chǎn)證券化融資是一種特定的類型，其內(nèi)涵包括以下內(nèi)容：
?、僮C券化的標(biāo)的資產(chǎn)以電力結(jié)構(gòu)調(diào)整中暫時(shí)閑置或運(yùn)營效率不高的實(shí)物資產(chǎn)及巨額應(yīng)收電費(fèi)款為重點(diǎn)，為便于擴(kuò)大跨國融資，可適當(dāng)考慮在建項(xiàng)目存量資產(chǎn)和準(zhǔn)備建設(shè)的項(xiàng)目資產(chǎn)。
?、谫Y產(chǎn)證券化的標(biāo)的資產(chǎn)在于資產(chǎn)證券化，力求能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流量的資產(chǎn)。
③以理想的特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，即證券化資產(chǎn)的買方為中介。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是電網(wǎng)資產(chǎn)證券化融資順利實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，通過它來聯(lián)系電網(wǎng)資產(chǎn)的原權(quán)益者與投資者，并有效實(shí)現(xiàn)電網(wǎng)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)與投資者投資風(fēng)險(xiǎn)的隔離，保證較高的融資回報(bào)率。
?、芡ㄟ^信用升級(jí)達(dá)到融資的目的。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)在購買電網(wǎng)資產(chǎn)以后，用信用升級(jí)的方式使之轉(zhuǎn)換成有價(jià)證券，再向國內(nèi)外投資者出售這些信用等級(jí)高的證券以獲取資金。
特設(shè)信托機(jī)構(gòu)以出售證券為基礎(chǔ)支付購買電網(wǎng)資產(chǎn)的價(jià)款，使電網(wǎng)資產(chǎn)的原權(quán)益者以證券化方式實(shí)現(xiàn)融資。
在電網(wǎng)資產(chǎn)證券化過程中，為防止不可測(cè)事件的發(fā)生，要遵循以下規(guī)范：
?、倨飘a(chǎn)隔離
破產(chǎn)隔離是指如果電網(wǎng)資產(chǎn)的原始權(quán)益人破產(chǎn)時(shí)，其用于證券化的電力資產(chǎn)不作為清算財(cái)產(chǎn)，所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量仍按證券化交易契約的規(guī)定支付給投資者，以便有效地保護(hù)投資者利益，如此，才能從投資者迅速籌集到大量資金。
?、谡鎸?shí)售出
電網(wǎng)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的第一步是原始權(quán)益人向證券發(fā)行人出售資產(chǎn)。
在這個(gè)交易過程中，資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移必須是一種“真實(shí)出售”，即所出售資產(chǎn)的所有權(quán)應(yīng)合法地出售給發(fā)行人，在出售者被清算時(shí)，轉(zhuǎn)讓給發(fā)行人的資產(chǎn)將不列為出售者的資產(chǎn)。
③信用評(píng)級(jí)
信用評(píng)級(jí)是對(duì)發(fā)行人按時(shí)支付證券本息回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)的一種評(píng)價(jià)，為資產(chǎn)證券投資者提供證券選擇的依據(jù)。
為降低證券發(fā)行成本，吸引投資者投資，信用評(píng)級(jí)一般由資本市場(chǎng)上廣大投資者承認(rèn)的權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，按照專門的評(píng)估原則進(jìn)行。
?、芸茖W(xué)的操作程序
電網(wǎng)資產(chǎn)的證券化融資是一項(xiàng)復(fù)雜嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕Y(jié)構(gòu)融資，且國內(nèi)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)不足。
因此，在簽訂交易合同之前必須嚴(yán)格按照科學(xué)的程序進(jìn)行，由專門部門進(jìn)行可行性研究，鑒定可證券化資產(chǎn)，確定基本條款，準(zhǔn)確估算成本；
聘用資質(zhì)優(yōu)良的融資顧問、法律顧問、投資銀行、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等專業(yè)機(jī)構(gòu)，簽發(fā)授權(quán)書；
專業(yè)機(jī)構(gòu)根據(jù)法律、財(cái)稅和交易成本等綜合因素設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)和意見書，由專門部門反饋給決策部門；
編寫交易法律文件，簽訂交易合同。
?。常场‰娋W(wǎng)公司開展資產(chǎn)證券化融資的幾點(diǎn)建議
資產(chǎn)證券化運(yùn)作是一項(xiàng)復(fù)雜工程，涉及到經(jīng)濟(jì)、法律、會(huì)計(jì)；稅制等各方面的配套措施。就電網(wǎng)公司本身而言，要進(jìn)行以下工作：
?。ǎ保├眄槷a(chǎn)權(quán)關(guān)系，為電網(wǎng)資產(chǎn)證券化準(zhǔn)備必要的前提條件
幾年來，隨著電力體制改革取得重大進(jìn)展，國家電網(wǎng)公司系統(tǒng)已基本建立起資本紐帶關(guān)系。但各級(jí)電網(wǎng)公司或電力企業(yè)之間一定程度上仍存在產(chǎn)權(quán)不清等問題，使電網(wǎng)資產(chǎn)證券化過程中“破產(chǎn)隔離”、“真實(shí)售出”等規(guī)范要求難以實(shí)現(xiàn)，這必然影響電力資產(chǎn)證券化的應(yīng)用及其效果。
因此，理順產(chǎn)權(quán)關(guān)系，完善資本紐帶，形成規(guī)范的母子公司結(jié)構(gòu)及公司內(nèi)部的法人治理結(jié)構(gòu)，界定各層次子公司的法人財(cái)產(chǎn)權(quán)是電網(wǎng)資產(chǎn)證券化融資的必要條件。
?。ǎ玻﹪译娋W(wǎng)公司要積極推動(dòng)
從電力產(chǎn)業(yè)的特點(diǎn)、國家電網(wǎng)公司的戰(zhàn)略地位和國內(nèi)資本市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)出發(fā)，電力運(yùn)用資產(chǎn)證券化融資需要國家電網(wǎng)公司的積極推動(dòng)，并組織力量，開展電網(wǎng)資產(chǎn)證券化研究。
對(duì)國際資本市場(chǎng)上資產(chǎn)證券化的成功技術(shù)和案例進(jìn)行“解剖”分析、借鑒，研究我國電網(wǎng)資產(chǎn)證券化的配套制度設(shè)計(jì)及品種開發(fā)，提供行業(yè)政策法規(guī)咨詢；
指導(dǎo)策劃電力資產(chǎn)證券化的具體方案，包括具體方案中對(duì)資產(chǎn)的選擇、參與主體行為的規(guī)范、風(fēng)險(xiǎn)控制、操作監(jiān)管、會(huì)計(jì)處理和稅制安排等方面；
對(duì)具體方案的試點(diǎn)跟蹤調(diào)查，發(fā)現(xiàn)問題及時(shí)處理并對(duì)推廣做出安排；
培養(yǎng)電網(wǎng)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的業(yè)內(nèi)人才和機(jī)構(gòu)，提高資產(chǎn)組織管理的能力；
就電力資產(chǎn)證券化的跨國融資提出咨詢和管理要求。
同時(shí)要加強(qiáng)外部協(xié)調(diào)。在我國資產(chǎn)證券化配套制度不完善的條件下，外部協(xié)調(diào)主要有以下幾個(gè)方面：
一是修改、完善行業(yè)法規(guī)，減少電網(wǎng)資產(chǎn)證券化的行業(yè)壁壘；
二是明確證券化交易中的稅收原則，即證券化交易各方不因證券化融資多交稅，也不因證券化融資少交稅；
三是電網(wǎng)資產(chǎn)證券的國外投資者的收入管理。
(xintuo摘自《電力技術(shù)經(jīng)濟(jì)》)